中國物流和采購聯合會數據顯示，2022年，整車運輸、合同物流企業營收下滑超20%，卻有82.4%的網絡貨運企業收入保持正增長。在疫情的特殊時間里，傳統線下找車模式受到較大影響，互聯網貨運平臺助力物流周轉、司機增收的作用，正受到越來越多用戶的認可。

3月27日，快狗打車發布2022年財報，企業服務雙位數增長，增值服務接近翻倍，海外業務拓展到更多的國家。另一方面，公司股價仍在低位徘徊，快狗打車究竟是價值洼地還是價值陷阱？借著快狗打車年報的契機，教主和大家一起來審視一下。

(資料圖片僅供參考)

一、快狗打車2022年報關鍵信息解讀。

2018至2021年，快狗打車凈收入分別為4.71億、5.73億、5.40億和6.61億元。

（數據來源：快狗打車招股書及年報）

2022年，快狗打車凈收入7.73億 ，四年年化復合增速為13.2%。

其中，快狗打車企業服務業務收入4.72億，同比增長26.69%。

（數據來源：快狗打車2022年報）

增值服務方面，2022年，受平臺車隊運營商服務費增加1710萬元，香港及海外市場燃料卡服務銷售額增加410萬元驅動，快狗打車增值服務收入5683.9萬元，同比2021年增長90.05%。

（一）股權激勵費用增加系快狗凈虧損增加主因，快狗打車2022年經調凈利潤繼續改善。

2018-2021年，快狗打車訂單數量為3240萬、3340萬、2710萬、2840萬筆，GTV分別為33.56億、33.13億、26.94億、26.76億元。

（數據來源：快狗打車招股書及年報）

2022年，快狗打車全年訂單數量為2640萬筆，GTV為25.4億元。主要是因為大陸受新冠疫情影響，托運人活動減少。。

2022年，快狗全年凈虧損12.09億，較2021年7.82億的虧損金額有所增長。快狗虧損的主要的原因是上市股權激勵費用支出。

（數據來源：快狗打車2022年報）

2021年，快狗打車股權激勵支出僅215萬，2022年，快狗股權激勵支出達6.26億。

如扣除股權激勵費用差異，快狗打車凈利潤表現要好于2021年。

股權激勵屬上市公司正常行為。如同行業中可比公司滿幫，上市首年（2021年）股權激勵費用支出為38.379億，來到2022年，滿幫股權激勵費用就只有9.912億了。

隨著上市時間延長，股權激勵費用對當期凈利潤的影響會越來越小，快狗打車也不例外。

2018-2021年，快狗經調凈虧損分別為7.84億、3.96億、1.85億、2.77億元。

（數據來源：快狗打車招股書及年報）

2022年，快狗經調凈虧損2.29億。

經調凈虧損率方面，快狗打車2022年下降至29%，為近5年最好水平。

（二）營銷費用增加系快狗虧損的次要原因。互聯網大廠已紛紛控制費用投放，料價格戰不會長期持續。

2018年至2021年，快狗打車銷售及營銷費用分別為5.24億元、2.96億元、1.95億元及3.35億元，分別占期間總收入的115.7%、54.0%、36.7%及50.7%。2022年，快狗營銷費用支出為3.2億，占總收入比例為41.39%，同比2021年有所下降。

快狗營銷費用主要用在了拓城和司機補貼兩個方面：

【拓城】：快狗打車招股書顯示，在中國一個每天產生1000筆訂單的新城市開展業務，快狗前兩個月需要90-120萬元的營銷投放。

【補貼】：2021下半年以來，滴滴貨運采取補貼激勵的方式進入了更多的城市。快狗為保市場份額選擇戰略跟隨，增加了對物流供應商、司機的補貼，是2020年后快狗營銷費用支出增加的主要原因。

但2021年末以來，“橙心優選”下線，多家媒體報道滴滴貨運開始裁員，拓城計劃暫時擱置的消息，滴滴不置可否的態度或已“默認”。

而監管層要求“保持運輸價格相對穩定”、杜絕“特惠順路”等壓價產品。預計同城貨運市場“補貼大戰”持續時間不會太長。

2018-2021年，同業競爭日趨激烈，快狗打車平臺服務各年獎勵為9810萬、3800萬、2750萬和1.66億。

（數據來源：快狗打車2022年報）

2022年，快狗平臺用戶獎補大幅下降34.8%至1.08億元，或已驗證教主“補貼戰”難以長期持續的說法。

在“后補貼時代”，同城貨運平臺競爭點仍將取決于平臺能力。

二、同城物流企業壁壘在于解決客、貨兩端痛點，快狗打車“優質司機計劃”卓有成效。

快狗用戶（司機端）的痛點在于訂單推送的速度，能否減少司機空駛、繞路等情況，以及收入是否能讓用戶滿意。

截止2021年末，快狗在云原生、微服務、大數據、人工智能領域已注冊16項專利及22項軟件版權，可通過貨主上傳的大量訂單數據，對市場發展做出預測，給不同運力的地區進行費用調節，讓車貨匹配時間降低到數秒。

貨主的痛點在于平臺能否快速響應，并以較好的服務水平完成同城寄送。

對此，快狗打車推出 “優質司機計劃”。數據顯示，快狗司機次月平均留存率75.1%，要高于網約車平臺平均60%左右的司機次月留存率。快狗運力來自于傳統線下物流公司，相較于司機社會司機運輸的模式，物流公司能夠較好地約束旗下司機，為貨主、企業提供更穩定的服務。

后續，快狗將通過安裝車載OBD（車載自診斷系統）設備等方式，多角度評估司機行為，給予優質司機“訂單優先推送”、“傭金率降低”等激勵，鼓勵司機規范行為。

2018-2021年，2.3%、6.1%、13.4%、30.4%的訂單由新能源車完成。2022年超過半數訂單由新能源車完成，新能源車履約占比增加也會提升快狗運輸成本優勢。

三、擁抱To b+“資本出海”，已成為海外同城物流的重要參與力量。

（一）計劃用車（企業服務）收入增長為快狗帶來穩定的“基本盤”。

2022年，快狗企業服務收入4.72億，創歷史新高。企業服務收入連續兩年增速20%+。

弗若斯特沙利文研究數據顯示，2022-2026年，我國大型企業/中小企業同城物流需求規模仍將保持11%左右的復合增速。企業服務的計劃用車協議通常介于1-3年之間，計劃用車收入持續增長將為快狗凈收入表現提供穩定的“基本盤”。

（二）境外同城物流市場競爭較弱，傭金率更客觀。或成為快狗長期成長的重要推動力。

2018-2021年，快狗打車境外業務占總收入的比例分別為26.5%、35.4%、47.1%、48%。

（數據來源：快狗打車招股書及年報）

2022年，快狗境外業務占比再創新高來到55.01%。

其中，快狗打車在印度收入同比增長704.3%。

（數據來源：快狗打車2022年報）

隨著同城物流滲透率的提升， 2022年，快狗打車韓國地區業務增長31.9%。

此外，香港、新加坡兩地均保持了10%以上的增長速度。

（數據來源：各國統計數據）

2021年，東南亞國家零售電商滲透率較低。

（數據來源：貝恩分析）

但東南亞地區網絡設施較為健全，商品交易總額增速全球最快。

（數據來源：弗若斯特沙利文）

弗若斯特沙利文統計數據顯示，2022-2026年，快狗已布局的香港、新加坡、韓國、印度仍將保持年化4.9%/4.2%/8.1%/11%的年化復合增速。

境外同城物流市場份額相對固定，競爭激烈程度弱于國內，快狗拓展境外業務費用投放亦少于國內。且海外同城物流市場較為成熟，市場化程度高，未來海外業務抽傭率表現或較內地更好。

2022年，快狗打車海外業務再下一城，成功進入越南開展同城貨運。現“快狗打車”、“GOGOX”兩個同城物流平臺共覆蓋中國、香港、新加坡、韓國、印度、越南6個國家/地區的360多個城市，并獲得了宜家、ZARA等大型企業的認可。在同城物流市場，快狗有望復制極兔在東南亞地區“狂飆”的表現。

四、“即時物流”已是大勢所趨。行業日趨規范后，入局更早更專業的快狗打車或脫穎而出。

商務部發布的《2022年中國網絡零售市場發展報告》顯示，以小時達、分鐘達為特征的即時零售已成為消費者購物、實體店增收的主要渠道之一。

據估算，2022年我國即時配送的訂單超400億件，同比增長約30%，市場規模達2000億元。隨著短視頻+直播電商的發展，即時配送滲透率將有所提升，覆蓋場景也將從小件商品拓展至大件商品，同城物流市場將間接受益。

抖音、微信視頻號等直播電商未采取自建物流的重資產模式，多與閃送、達達等第三方平臺合作。而早在快狗打車上市之前，阿里、騰訊就已分多輪戰投快狗了，預計擁有生態優勢的快狗打車，將長期受益于直播電商的發展。

3月17日，市場監管總局發布了《即時物流配送管理規范》、《醫藥物流質量管理審核規范》、《逆向物流服務評價指標》、《農產品產地冷鏈物流服務規范》四項行業標準。在監管政策收緊后，預計同城物流市場發展趨勢將與“社區團購”趨同，未來或只剩下少量的行業參與者。快狗打車進入市場時間較早，份額占比較高，即時用車、計劃用車業務增長性良好，將是行業趨于規范的受益者之一。

估值方面，快狗打車尚未盈利，適用于PS估值法。2022年末，快狗打車PS（TTM）為2.48倍。

（同花順iFind數據）

3月27日收盤，快狗打車PS（TTM）估值快速下降至1.60倍，來到歷史最低水平。

而剛上市的維天運通PS在0.55-0.58倍之間，是快狗打車的三分之一。

（整理自各公司年報）

但快狗打車2022年末毛利率為33.8%，與海外輕資產模式的網約車平臺優步的類似，約為可比平臺維天運通5.5%毛利率水平的6倍。

（整理自各公司年報）

而毛利率比快狗略高的滿幫，其2022年末PS（TTM）為10.11倍，3月27日收盤PS（TTM）為8.03倍，始終是快狗同期的4-5倍。無論與毛利率低的維天運通還是與毛利率更高的滿幫相比，快狗打車都明顯低估。

（同花順iFind）

截止3月27日收盤，快狗打車PS（TTM）估值僅處于歷史0.74%的分位，PCF（TTM）也只有歷史0.65%，PB歷史百分位數據也只有9.52%，多維度指標都預示著快狗正位于安全邊際極高的區域。

隨著疫情對訂單量、GTV影響消除，行業“補貼戰”有所緩解，計劃用車、即時用車中長期仍將維持中速成長，港股“人民幣柜臺”即將落地，流動性將逐漸改善等諸多利好因素下，預計快狗打車的戴維斯雙擊后續將依次兌現。

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